等待黎明的城投債市場

剛剛過去的七八月，對于城投債來說簡直就是夢魘。7月到上周末，上證企債指數(shù)跌1.08%,深證企債指數(shù)跌2.52%,國債指數(shù)漲0.8%。城投債一級市場的發(fā)行利率也一路走高。

　　多位接受本報記者采訪的業(yè)內(nèi)人士認為，在沒有出現(xiàn)實質(zhì)性的違約事件之時，城投債大跌顯得有點過于非理性。有人表示，受市場普遍預(yù)料的8月份CPI見頂回落，貨幣政策可能出現(xiàn)調(diào)整，地方政府財政收入穩(wěn)定增加等因素影響，城投債的表現(xiàn)很有可能會出現(xiàn)轉(zhuǎn)機。

　　暴跌：流動性緊縮的結(jié)果？

　　“不是市場不好，是市場沒錢。”當被問及對城投債暴跌的看法時，某券商固定收益部門經(jīng)理向記者大倒苦水，“其實，城投債大部分都由各個銀行和保險公司購買。央行提那么高的準備金率，銀行沒有錢，保險公司今年貌似保費增長也比去年慢。銀行和保險公司都沒錢，誰買呢？總不能指望券商自己買吧？”

　　“現(xiàn)在是市場的問題。”她不無憂慮地告訴記者，最近國家電網(wǎng)、鐵道部和中石油的企業(yè)債都要發(fā)行了，估計市場資金會很緊。

　　今年以來，我國貨幣政策不斷收緊，一方面市場資金捉襟見肘，利率飆升，另一方面也影響到市場宏觀經(jīng)濟前景的悲觀預(yù)期，而始終嚴厲的房地產(chǎn)市場宏觀調(diào)控則加劇了市場恐慌。最近央行又宣布將商業(yè)銀行的保證金存款納入存款準備金的繳存范圍，從9月5日起實行分批上繳。至于被凍結(jié)的資金量，有分析師估計為4500億元資金，也有估計8000億的。但是無論如何，流動性趨緊是不爭的事實。

　　“到下半年末，市場資金面非常緊。5年期以上的貸款利率都達到7.05%了，這足以反映市場的資金情況?！苯邮苡浾卟稍L的一位業(yè)內(nèi)人士分析說。

　　而隨著近一段時間以來，始于云南城投事件的一系列關(guān)于城投債的負面報道不斷見諸于報端，城投債最終被推上了輿論的風口浪尖，市場對城投債的擔憂集中爆發(fā)。

　　國海證券固定收益研究員陳瀅就表示，由于云南城投事件的發(fā)生，市場對城投債乃至整個企業(yè)債的信心一直未恢復，對企業(yè)債市場影響比較嚴重。

　　某總部位于北京的券商固定收益分析師則認為，主要是房地產(chǎn)調(diào)控打擊了市場對城投債的信心。他告訴記者，城投債所投項目利潤微薄早已有之，市場并非擔心投資項目的盈利情況。對市場信心打擊最大的應(yīng)該是房地產(chǎn)調(diào)控對地方政府賣地收入的影響，進而累及地方政府的償債能力。目前，我國房地產(chǎn)市場調(diào)控力度絲毫不減。有關(guān)人士分析，“房地產(chǎn)作為城投公司發(fā)債的抵押品，價值有虛估的成分。一有風吹草動，房價就會下跌。另外，在保障房建設(shè)方面，由于需要的資金量較大，地方政府負擔比較重，但國家已經(jīng)允許保障房再貸款，這就有可能加重地方政府的債務(wù)負擔，惡化其償債能力。”

　跌出來的機會

　　某業(yè)內(nèi)人士告訴記者，從他們獲得的信息來看，9月至年底這段時間企業(yè)債券待發(fā)行數(shù)量不小，供給壓力較大；從市場情緒面看，市場依然對城投債存在一定的風險規(guī)避心理；從他們的調(diào)研來看，機構(gòu)購買城投債作為配置型資金或交易性資金的意愿都不強烈。

　　他的觀點在行業(yè)內(nèi)具有一定的代表性。然而，根據(jù)記者觀察，城投債的后市表現(xiàn)未必就像大家想象的那么糟糕，而更有可能“柳暗花明”。

　　首先，針對本輪城投債暴跌的元兇——云南城投事件，國家發(fā)展改革委財金司司長徐林最近表示，國家發(fā)展改革委注意到在企業(yè)債券存續(xù)期內(nèi)，需要對發(fā)行人資產(chǎn)重組等重大事宜加強監(jiān)管，督促發(fā)行人嚴格按照債券募集說明書的各項約定認真履約，在制度上對債券持有人的合法權(quán)益進行保護。為此，國家發(fā)展改革委專門發(fā)布了《國家發(fā)改委辦公廳關(guān)于進一步加強企業(yè)債券存續(xù)期監(jiān)管有關(guān)問題的通知》，要求各地發(fā)改委配合國家發(fā)改委加強對企業(yè)債券存續(xù)期內(nèi)發(fā)行人募集資金用途變更、資產(chǎn)變更、還本付息、信息披露等方面的監(jiān)管。這樣，之前市場擔心的發(fā)債企業(yè)轉(zhuǎn)移優(yōu)良資產(chǎn)從而削弱還能能力的現(xiàn)象就能得到有效遏制。

　　而從資金面來看，一家總部在深圳的基金的分析人士表示，8月份CPI同比漲幅比上月回落是大概率事件，銀根進一步收緊的可能性降低，央行擴大存款準備金范圍從側(cè)面也一定程度上暗示了未來提高存款準備金率的空間有限?！爸辽?，資金不大可能像過去那么緊張。”

　　另外一家券商的固定收益部門負責人也認為，流動性緊張的情況可能會有所緩解。他還特別提到了國務(wù)院副總理李克強前不久在香港的講話，“非常給力?！彼治龅?，未來香港的人民幣結(jié)算試點將進一步擴大，香港作為離岸人民幣中心的地位將進一步提高。而香港的人民幣存量已經(jīng)越來越大，巨額的資金有著保值增值的壓力。此前央行、銀監(jiān)會、外管局已經(jīng)與香港簽訂了允許港資銀行進入內(nèi)地銀行間債券市場的協(xié)議，再加上即將推出的人民幣FQII，香港大量的人民幣資金由此可以進入內(nèi)地債券市場，“這會給企業(yè)債市場帶來一筆巨額資金?！?SPAN lang=EN-US>

　　至于地方政府的違約風險，國信證券分析師張旭提醒說，雖然房地產(chǎn)調(diào)控影響賣地收入，但是綜觀數(shù)據(jù)，賣地單價雖然下跌，但成交量整體是上升的，地方政府賣地收入受到的影響其實并不大。

　　匯豐大中華區(qū)首席經(jīng)濟學家屈宏斌則進一步指出，資源稅改革即將在全國開展，房產(chǎn)稅的試點已經(jīng)展開，未來也有望在全國范圍內(nèi)征收。而這兩項都屬于地方稅，地方政府的財政壓力有望因此而緩解不少。

　　上述券商固定收益部門負責人干脆反問記者：“地方政府怎么可能還不起錢呢？”他分析說，從外部環(huán)境來看，現(xiàn)在歐美的債務(wù)危機似乎并沒有遠去，歐元區(qū)的希臘和意大利的國債收益率飆升，美國就業(yè)形勢依然嚴峻；從PMI等先行指數(shù)看，歐洲除德國以外，日本，美國均處于緊縮的范圍，經(jīng)濟低迷。外部經(jīng)濟的不確定性，顯示出全球經(jīng)濟可能依然沒有走出金融危機的影響，甚至就從沒有走出來。IMF等組織依然在呼吁歐美實施新一輪的刺激政策來應(yīng)對困難。但從新興國家和亞洲地區(qū)來看，主要由于美國的定量寬松貨幣政策，經(jīng)濟增長依然在高增長與高通脹并重的情形下發(fā)展。

　　“對中國來說，外部形勢尚不明確?！蓖瑫r，他也認定，國內(nèi)的物價形勢依然嚴峻，但經(jīng)濟增長也顯示出一些放緩跡象?！翱偟膩碚f，宏觀政策已經(jīng)進入了觀察期，有待進一步確認政策的動向。宏觀政策會依然保持謹慎，但預(yù)計有關(guān)國內(nèi)外情況發(fā)生變化的條件下，宏觀調(diào)控未來可能存在放松的可能性?！?SPAN lang=EN-US>

　　“我們對中國經(jīng)濟在保增長與抑通脹之間的抉擇預(yù)期依然會持續(xù)，政策的變化有賴于內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境的變化。我們對債券市場保持樂觀態(tài)度，在未來監(jiān)管制度的進一步完善和加強，市場的進一步溝通，資金的進一步融通以后，債券市場會存在發(fā)展機遇?！彼苡行判牡卣f。